Investitionsplanung & -kontrolle im Immobilienbereich

Dr. Sven-Eric Ropeter-Ahlers

Was kann Ihre Immobilien-Investitionsrechnung? Immobilienmärkte ändern sich schnell. Eine fundierte Planung der Investitionen und eine kontinuierliche Kontrolle der erzielten Ergebnisse ist daher die Herausforderung für viele Immobilieneigentümer. Wovon der Erfolg der gesamten Investitionsplanung abhängig ist, damit beschäftigt sich der folgende Beitrag.

Die Wahrnehmung von Immobilien als selbständiges Anlageinstrument hat sich durch die Entwicklungen der vergangenen Jahre substantiell verändert. Als eigene Asset-Klasse konkurrieren Immobilienanlagen zunehmend direkter mit anderen Anlageformen um das Kapital der Investoren. Dies hat zur Konsequenz, dass sich auch die an das Management von Immobilien und Immobilieninvestitionen gestellten Anforderungen hinsichtlich der Verfügbarkeit und Zuverlässigkeit von Steuerungsinformationen und -systemen drastisch geändert haben. Die zu treffenden Investitionsentscheidungen werden durch die Menge der zu berücksichtigenden Daten und Restriktionen zunehmend komplexer und von vielen im Markt tätigen Investoren darüber hinaus in den Kontext Assetklassen-übergreifender Strategien gestellt. Die den Immobilienmärkten inhärente und stetig wachsende Dynamik hat zusätzlich dazu geführt, dass die Erreichung der vorgegebenen Ziele kontinuierlich und systematisch überprüft werden muss. Hierbei sieht sich der Investor zu jedem Zeitpunkt mit dem Problem konfrontiert, verschiedene Marktkonstellationen in die Planung und insbesondere die Planfortschreibung einzubeziehen, um jederzeit die Effekte sich ändernder Marktsituationen einschätzen und bei Bedarf möglichst flexibel reagieren zu können.

Der Erfolg des gesamten Prozesses der Investitionsplanung hängt aufgrund der bestehenden Interdependenzen zwischen den einzelnen Teilschritten wesentlich von der Qualität der Informationsgewinnung und -auswertung sowie dem Einsatz geeigneter Instrumente und deren technischer Umsetzung ab. Das wichtigste Instrument der Investitionsplanung stellt dabei die Investitionsrechnung dar, mit deren Hilfe ein strukturierter Vergleich und eine systematische Beurteilung der betrachteten Investitionsalternativen ermöglicht werden. Obwohl das Ergebnis der Investitionsrechnung nicht unbedingt eine entsprechende Investitionsentscheidung impliziert, kommt ihr im Rahmen der Entscheidungsvorbereitung eine dominierende Rolle zu.
Aufgrund der Zukunftsorientierung aller im Rahmen der Investitionsplanung zu berücksichtigenden Handlungsalternativen muss deren Beurteilung auf Basis von Prognosen, d.h. zwangsläufig unsicherer Daten erfolgen. Hierdurch kommt es in der Praxis im Verlauf der Investition regelmäßig zu Abweichungen der tatsächlichen Ist-Werte von den ursprünglich geplanten Soll-Werten. Diese Abweichungen gilt es im Rahmen der begleitenden Investitionskontrolle durch den Einsatz geeigneter Instrumente frühzeitig zu erkennen und hinsichtlich der zu erwartenden Effekte zu analysieren. Ziel hierbei ist es, die Ergebnisse und Vorgaben der Planung kontinuierlich mit den tatsächlich erreichten Ergebnissen zu vergleichen und aus den ggf. festgestellten Abweichungen Rückschlüsse auf bestehende Möglichkeiten zur Optimierung der Ergebnisse oder zu ergreifenden Gegenmaßnahmen abzuleiten.

Im Rahmen der Investitionsplanung besteht die Aufgabe der Investitionsrechnung darin, die wirtschaftlichen Konsequenzen aus einer zu treffenden bzw. bereits getroffenen Investitionsentscheidung über den im Vorfeld definierten Planungszeitraum (i.d.R. 10 bis 12 Jahre) zu analysieren und messbar zu machen. Diese mehr-periodig konzipierten Modelle der Investitionsrechnung werden insbesondere zur Beurteilung von Ankaufs- bzw. Verkaufsentscheidungen sowie von Investitionen in den Bestand eingesetzt. Die verschiedenen Methoden unterscheiden sich dabei sowohl hinsichtlich der von ihnen gelieferten Ergebnisse als auch in den in den Methoden implizit enthaltenen Annahmen und Prämissen und dementsprechend auch hinsichtlich ihrer Eignung als Grundlage für eine zielorientierte Investitionsplanung und -kontrolle.

In der Immobilien-Praxis kommen vor allem der Kapitalwert, der Interne Zinsfuß, der Qualifizierte Interne Zinsfuß und zunehmend Vollständige Finanzpläne zum Einsatz. Um eine betriebswirtschaftlich fundierte Beurteilung von Investitionsmöglichkeiten vornehmen zu können, ist es für den Nutzer der mit den genannten Methoden generierten Informationen unerlässlich, die Unterschiede zwischen den verschiedenen Konzepte genau zu kennen; dies umso mehr, als es sich bei den meisten der in der Immobilienwirtschaft eingesetzten Instrumente um Eigenentwicklungen, z.B. auf der Basis von MS-Excel^TM handelt. In diesem Fall müssen bereits beim Design und der Umsetzung des entsprechenden Modells die relevanten Rahmenbedingungen der verschiedenen Konzepte sowie die technischen Möglichkeiten und Grenzen von MS-Excel^TM systematisch berücksichtigt werden.

Der Kapitalwert einer Investition wird durch die Differenz zwischen dem Barwert sämtlicher Rückflüsse, dem Veräußerungserlös sowie der Investitionsausgabe gebildet. Zur Berechnung des Kapitalwertes werden dazu sämtliche zukünftigen Einnahmen und Ausgaben zunächst für die jeweils betrachtete Periode saldiert und dann mit dem gewählten Kalkulationszinsfuss auf den Investitionszeitpunkt abgezinst. Von der Summe dieser diskontierten Zahlungen ist dann die Investitionsausgabe zu subtrahieren. Für die Berechnung des Kapitalwertes ist dementsprechend unbedingt der Kalkulationszinsfuss i, d.h. die Mindestrendite, die aus Sicht der Entscheidungsträger durch die Investition erreicht werden soll, vorzugeben. Als Anhaltspunkt für die Wahl des richtigen Kalkulationszinsfußes werden in der Praxis überwiegend die Kapitalkosten des Unternehmens bzw. der konkret betrachteten Investition herangezogen, die sich beispielsweise aus den gewichteten Eigen- und Fremdkapitalkosten ermitteln lassen. Der Kapitalwert gibt die auf den Investitionszeitpunkt bezogene Vorteilhaftigkeit des betrachteten Investitionsvorhabens zu der implizit im Kalkulationszinsfuß enthaltenen alternativen Verwendung des eingesetzten Kapitals an.

Mit der Methode des Internen Zinsfuß wird die „intrinsische Verzinsung" einer Investition ermittelt und mit einer vorgegebenen Verzinsung („Hurdle Rate") verglichen. Die Interne Zinsfußmethode baut dabei methodisch auf der bereits dargestellten Kapitalwertmethode auf. Aufgrund der mathematischen Komplexität der Berechnung des Internen Zinsfußes werden in der Praxis überwiegend Iterationsmodelle eingesetzt. Ausgehend von einer anfänglichen Schätzung wird dazu mittels eines Suchalgorithmus (bei Einsatz von MS-Excel^TM beispielweise der Newtonschen Iteration) der Eingangswert solange variiert, bis das gesuchte Ergebnis, also ein Kapitalwert von Null, erreicht wird. Aufgrund der in der Methodik implizit enthaltenen Reinvestitions- und Refinanzierungsannahmen gibt der Interne Zinsfuß jedoch lediglich die Verzinsung des zu jedem Zeitpunkt tatsächlich gebundenen Kapitals bzw. des durchschnittlich dynamisch gebundenen Kapitals, nicht jedoch des zu Beginn der Investition insgesamt investierten Kapitals an. Darüber hinaus ist das Ergebnis nur dann zweifelsfrei eindeutig, wenn die Struktur der zukünftigen Zahlungen lediglich einen einzigen Vorzeichenwechsel aufweist. Bei mehr als einem Vorzeichenwechsel besteht das Risiko, dass sich mehrere mathematisch korrekte Lösungen ergeben können. Die Anzahl der möglichen Lösungen ist dabei abhängig von der Länge des Betrachtungszeitraums - für einen Betrachtungszeitraums von bspw. 10 Jahren können sich mathematisch dementsprechend bis zu 10 mathematisch gleichwertige Lösungen ergeben.

Die zuvor kurz angesprochenen Probleme der Methode des Internen Zinsfußes haben zur Entwicklung des Modifizierten (MIRR) oder Qualifizierten (QIRR) Internen Zinsfuß geführt. Der grundlegende Unterschied zwischen den Modellen besteht in der Behandlung der indirekten Zahlungen, also insbesondere der über den Investitionszeitraum zur vollständigen Abbildung des Investitionsvorhabens erforderlichen Berücksichtigung von Reinvestitionen und Refinanzierungen. Während bei der Methode des Internen Zinsfuß beide Positionen zu dem sich erst aus der Berechnung ergebenden Internen Zinsfuß berücksichtigt werden, können beim QIRR sowohl ein Investitions- (für Auszahlungen, Vorzeichen „-") als auch Reinvestitionszins (für Einzahlungen, Vorzeichen „+") vom Anwender explizit vorgegeben werden. Zur Berechnung des QIRR werden alle positiven Zahlungen mit dem vom Anwender vorgegebenen Reinvestitionszins zur Berechnung des erzielbaren Endvermögens auf das Ende des Betrachtungszeitraums aufgezinst. Alle negativen Zahlungen werden mit dem vom Anwender vorgegebenen Investitionszins zur Berechnung des (fiktiven) Kapitaleinsatzes auf den Investitionszeitpunkt abgezinst. Die Berechnung des QIRR erfolgt dann auf Basis der berechneten Werte mittels der nach der „Rendite" aufgelösten Zinseszins-Formel.

Ein weiteres, in der Immobilienwirtschaft zunehmend häufiger eingesetztes Instrument der Investitionsrechnung stellt der Vollständige Finanzplan (VOFI) dar. Bei Einsatz des VOFI werden alle im Rahmen der betrachteten Investition relevanten Ein- und Auszahlungen (inkl. der im Zusammenhang mit der Finanzierung stehenden Zahlungen) in chronologischer Abfolge in tabellarischer Form zu einem Endwert aggregiert. Dabei können ausgehend von den originären Zahlungen im Zusammenhang mit der Immobilieninvestition (z.B. Kaufpreis, Mieteinzahlungen, Bewirtschaftungsauszahlungen, Restverkaufserlös) auch die periodenindividuellen derivativen Zahlungen über die Integration der konkreten Finanzierungssituation und der steuerlichen Rahmenbedingungen mit Hilfe von Nebenrechnungen ermittelt und in den primären Finanzplan aufgenommen werden. Aufgrund dieser vergleichsweise einfachen und übersichtlichen Struktur sowie der expliziten Berücksichtigung der derivativen Zahlungen weist der VOFI im Vergleich zu den zuvor dargestellten Methoden der Investitionsrechnung ein etwas höheres Maß an Übersichtlichkeit und Nachvollziehbarkeit auf.

Neben der Generierung von wesentlichen Informationen für die Investitionsentscheidung dienen die dargestellten Instrumente der Investitionsrechnung in der Praxis auch als Basis für die nachfolgende Investitionskontrolle. Diese umfasst die Gesamtheit aller Maßnahmen, die darauf abzielen, den Realisationsgrad des betrachteten Investitionsvorhabens zu erfassen, um Optimierungs- und/oder Korrekturmaßnahmen einzuleiten und um künftige Investitionen auf eine bessere planerische Grundlage zu stellen. Wie jedes andere Kontrollinstrument dient auch die Investitionskontrolle darüber hinaus zur Verhinderung von Manipulationen sowie der systematischen Aufdeckung von Schwachstellen im Planungs- und Entscheidungsprozeß.

Der wesentliche Zweck der Investitionskontrolle besteht also darin, aufbauend auf der initialen Investitionsrechnung:

• Abweichungen zwischen Plan- und Istwerten festzustellen,
• in der Planfortschreibung ggf. Abweichungen zwischen Plan- und Planwerten festzustellen,
• diese Abweichungen zu analysieren und ihre Ursachen zu ermitteln,
• mögliche Ansatzpunkte für ggf. mögliche Maßnahmen zur Optimierung oder zur Gegensteuerung zu identifizieren und diese zu realisieren
• die im Rahmen der Planung Handelnden zu einer laufenden, skeptischen Überprüfung ihrer Annahmen zu zwingen.

Trotz seiner Bedeutung für die Sicherstellung des wirtschaftlichen Erfolgs gestalten sich der Aufbau und die Durchführung von systematischen Abweichungsanalysen in der Praxis der Immobilienwirtschaft regelmäßig sehr problematisch. Einer der wesentlichen und häufigsten Gründe hierfür liegt in der Tatsache begründet, dass im Rahmen der Investitionsplanung wenig Rücksicht auf die Datenstrukturen der immobilienwirtschaftlichen Verwaltungssysteme genommen wird. Ein Abgleich der geplanten Daten mit den tatsächlichen Ist-Daten ist jedoch natürlich nur dann möglich, wenn diese strukturell und inhaltlich überhaupt vergleichbar sind. Da die Strukturen der Verwaltungssysteme hier i.d.R. nur sehr bedingt flexibel sind, muss in der Praxis konsequenterweise das Planungssystem an die hierdurch vorgegebenen Strukturen angepasst werden.

Im Rahmen der Plan-Ist-Analyse werden zum Zwecke der Kontrolle und Analyse der Zielerreichung in dem jeweils verwandten Planungsinstrument die ursprünglich geplanten Werte sukzessive durch die tatsächlich eingetretenen Werte ersetzt. Bei jeder neuen Berechnung ergibt sich damit zusätzlich zu dem ursprünglich geplanten Ergebnis (auf Basis 100% Planwerte) ein immer konkreter real zu erwartendes Ist-Ergebnis.
Die mitlaufende Kontrolle beobachtet das Projekt in regelmäßigen Abständen vom Investitionsbeginn bis zum Ablauf der Nutzungsdauer. Diese Abweichungsanalyse kann in einem nächsten Schritt durch eine sogenannte Attributionsanalyse weiter detailliert und für die Steuerung der Investition im Sinne einer Optimierung oder zur Identifikation eines evtl. entstehenden Gegensteuerungsbedarfes operationalisiert werden. Hierzu wird die jeweils betrachtete Ergebnisplangröße zunächst in ihre verschiedenen Komponenten zerlegt und der Effekt der im Verlauf der Investition aufgetretenen Parameterveränderungen durch Isolierung der Parameterwirkung analysiert.

Durch die in den vergangenen Jahren auch am Immobilienmarkt zu beobachtenden Veränderungen hat die Bedeutung einer fundierten Planung der Investitionen und einer kontinuierlichen Kontrolle der erzielten Ergebnisse immer stärker zugenommen. Gleichzeitig erwarten Investoren und Eigentümer möglichst frühzeitig detaillierte Informationen zu sich abzeichnenden Fehlentwicklungen und Hinweise dazu, wie diesen effizient entgegengewirkt werden kann. Diesen Erwartungen stehen allerdings häufig noch immer die in diesem Beitrag dargestellten inhaltlichen und methodischen Probleme der dazu eingesetzten Methoden entgegen. Darüber hinaus sehen sich Anwender mit der Tatsache konfrontiert, dass die Planung von Investitionen in einer (nachvollziehbar) grundsätzlich anderen Struktur erfolgt, als die operativen Daten in den zur Verwaltung der Bestände später eingesetzten DV-Systemen vorliegen. Die Akteure im Markt stehen daher vor der Herausforderung, einerseits die Planung auf eine methodisch und inhaltlich stabile Basis zu stellen, um stabile Ergebnisse zu erhalten, die eine nachfolgende kontinuierliche Verfolgung der eingetretenen Ergebnisse und deren Vergleich mit den ursprünglichen Plandaten zu ermöglichen. Andererseits müssen die inhaltlichen und datentechnischen Strukturen der Planungs- und der Verwaltungssysteme soweit vereinheitlicht oder zumindest angeglichen werden, dass sowohl eine Investitionsplanung mit vertretbarem Aufwand erstellt als auch die im Bestand gehaltenen Objekte anschließend betriebs- und immobilienwirtschaftlich sinnvoll verwaltet werden können.

Kontaktdaten des Autors:

Dr. Sven-Eric Ropeter-Ahlers
Schwachhauser Ring 101
28213 Bremen
Tel.: +49 (421) 223 88 06
Fax: +49 (421) 223 88 43
Internet: www.ropeter-ahlers.de

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